IMI锐评 | 稳预期再发力，年内二次降准有何深意？

导读

11月25日，中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%。据预计，本轮降准共计释放长期资金约5000亿元。据获悉，本轮降准是为了保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降，落实稳经济一揽子政策措施，巩固经济回稳向上基础。那么，本轮降准的推出，基于宏观经济面临什么样的挑战？彰显了央行怎样的货币政策态度？将怎样稳定经济增长？对金融市场的其他具体影响如何？就上述问题，本文特将IMI专家团队和部分外部专家观点整理如下：

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本轮降准的推出基于宏观经济面临什么样的挑战？

IMI学术委员、北京绿色金融与可持续发展研究院特聘资深研究员、中国金融出版社原总编辑郭建伟认为，本轮降准着眼于稳固经济复苏基础。本次普降存款准备金率是在今年四月降准以来的第二次普降，是对奥密克戎变种疫情持续散发背景下经济复苏基础依然不牢固的加力调控。今年三季度GDP同比增速3.9%虽较二季度回升但基础不牢，因10月份消费、投资、出口同比增长分别为-0.5%、5%、-0.3%，其中消费增长比上月回落3个百分点，商品房销售面积和额度分别同比下降23.2%和23.7%并较上月分别扩大7.1和9.5个百分点；基建投资同比增长9.9%较上月降1.1个百分点，房地产投资同比下降16%比上月多下降3.9个百分点；出口增长是2020年5月以来的首次下降，比上月回落6个百分点。可见三季度经济复苏基础不牢靠，基建和制造业投资虽有一定韧性但也出现了放缓，需要适度宽松的货币信贷政策加持稳经济大盘一揽子政策最大限度落地见效，夯实经济复苏基础。

IMI研究员、宏观经济研究室副主任孙超指出，央行降准，但降准幅度仅0.25个百分点，是在稳增长和稳汇率之间谨慎平衡之后做出的精准选择。一方面，当前宏观经济面临断档式回落的风险。集中体现在：外需急速下行，出口增速降至0附近，今年强势的基建投资在2023年不可持续，消费活动受疫情冲击明显，地产部门仍在内生性探底阶段。几大需求均面临不同的逆风冲击，需要逆周期政策继续加码，对抗需求收缩压力。降准是重要的逆周期调节工具，能同时起到降成本、宽信贷双重作用。另一方面，尽管近期美元指数有所回调、美联储加息预期边际上有所放缓，但今明两年全球仍处在美联储政策收紧的大周期。央行货币政策也要关注全球高利率环境的外溢影响，兼顾内外均衡。近期央行强调保持人民币汇率基本稳定的声音明显增加。本轮降准幅度相对较小，仅0.25个百分点，充分体现央行稳汇率的考虑。

平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生及其团队表示，本轮降准或出于以下几方面的考量：第一，经济基本面恶化是最主要的触发因素，在疫情升温的背景下，加大金融对实体经济的支持力度；第二，降准在平滑流动性波动的同时，还可以释放货币宽松尚未退出的信号；第三，近期围绕稳定房地产市场出台了诸多政策，降准有助于商业银行加大信贷支持；第四，美联储加息节奏放缓的预期升温，中国货币宽松面临的外部掣肘减弱。

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本轮降准彰显了央行怎样的货币政策态度？

IMI研究员、中国人民大学财政金融学院副教授、博士生导师陆利平认为，本次仅降准25BP，是继今年4月后第二次降准25BP，显示出央行珍惜货币政策空间的意图。当前，中国将推动货币政策调控从数量型工具向价格型工具转变，且央行货币政策的目标也不再是此前固定的M2、信贷和社融增速，而开始改为与名义GDP相匹配。在此框架下，降准作为一种数量型工具的中性意味越来越强。在通往5%的存款准备金率的道路上，央行仍会权衡评估我国经济金融周期的变化，有针对性地做出调整。

郭建伟认为，本轮降准旨在配合近期出台的有关政策，着眼于通过稳定房地产来稳经济并推进结构调整和降低整体风险。这次降准与11月23日央行、银保监会出台的金额支持房地产十六条措施相结合，不仅修复了优质房地产企业负债端的融资困境，最近金融机构已经对接了现金流和风控能力优质的房地产企业近两万亿元融资意向，极大地缓解他们自身资金周转紧张程度，稳住了房地产增长大盘，而且有利于他们市场化并购重组资不抵债的风险房地产企业退出市场，从供给侧优化房地产行业结构并全面降低行业风险程度；而且在房地产企业的资产端通过稳定居民购房预期来稳定商品房销售的现金流预期，如降低个人购房首付比例及贷款利率下限，支持刚性和改善性需求。从供求两端发力，达到稳楼市有助于稳经济、稳就业、防风险的托底目的，促进房地产软着陆，在经济转型支持新一轮高质量增长周期上升前至关重要。

IMI研究员、招商证券研究发展中心首席固定收益分析师尹睿哲及其团队强调，本轮降准体现央行的政策动作带有一定“应急属性”。近2个月流动性边际收敛，资金利率向政策利率靠拢。他们测算的10月末银行超储率1.17%，11月中下旬进一步下降至1%以内。超储率偏低的问题在上周赎回风波中，一定程度上放大了债券市场的波动、增加了市场的脆弱性。同时，二级市场波动向一级市场传导，取消发行大增，信用扩张过程亦有受阻风险。后续央行加大逆回购净投放量，资金利率有所回落，在此时公告降准，有助于进一步平稳市场预期和资金利率的中枢。

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央行本轮降准将怎样稳定经济增长？

郭建伟强调，本轮降准有利于稳定市场宽松预期。本次全面降准将释放5000亿元资金，从金额上看全面对冲了12月份到期的货币政策工具——中期借贷便利MLF5000亿元，没有回笼这批资金等于继续投放，稳定了年底年初短期流动性基本面宽松预期，可以最大限度地满足经济复苏的融资需求；从期限上看降准释放的资金是银行可长久使用的资金，不同于货币政策工具资金有到期日，稳定了这笔流动性的长期使用预期，更有利于支持制造业等实体经济长期需求；从成本上看，降准释放5000亿元零成本资金置换MLF有利息成本的资金，每年节约银行的资金成本56亿元，稳定了金融机构经营的利差预期，有利于引导金融机构持续降低给实体经济融资的成本，更有利于实体经济从疫情冲击中尽快复苏，有利于为经济结构调整和科技创新提供低利率环境；从货币政策调控释放的信号上看，全面降准比MLF单一工具调控的宽松信号更强烈，有助于提振市场信心，全方位稳定流动性合理充裕的预期，实体经济可以从贷款、股市、债市等各融资渠道受益；从降准政策决策到宣布出台看，国常会决策后二天央行就宣布降准调控，可见政策层面稳增长的决心很大，有利于明显提振市场信心，支持经济坚定复苏。综合来看，降准为稳经济提供了稳定的市场宽松预期环境。

IMI研究员、国盛证券首席经济学家熊园及其团队认为，本轮降准短期看有助于稳预期，打消市场对货币政策收紧的担心。10月底以来，鉴于央行持续回笼资金，疫情防控优化、稳地产政策加码带来的经济修复预期，再叠加11.16央行Q3货币政策报告基调有所微调，有观点认为我国货币政策就此转向。不过，鉴于疲弱的经济基本面，我国货币政策还远未到转向的时刻，宽松还是大方向，降准降息（LPR）仍可期。

钟正生及其团队强调，针对宏观经济，四季度中国经济下行压力源于疫情冲击、出口走弱和高基数，降准有助于通过缓释“资金约束”和“利率约束”，在供给端推动信用创造。但信贷需求端仍面临诸多掣肘，宽货币到稳信用的梗阻仍厚，需要防疫政策在执行层面进一步优化、稳地产政策加快落地等配合。

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央行本轮降准对金融市场的其他具体影响如何？

郭建伟认为，本轮降准有助于稳定人民币汇率预期。这次稳经济的降准调控，不同于美西方高通胀加息，我国央行在没有通胀压力下采取全面降准的数量型工具，没有采取降息类的价格型工具，是在保持流动性合理充裕、市场利率水平基本稳定的货币环境下稳经济复苏，不会进一步加大中美利差反而有利于缩小中美利差预期。因为美联储持续加息75个基点的调控幅度已经见顶，下月加息很大可能是加息50个基点，中美利差也将见顶回落，美元强势周期已是强弩之末，在这样的国际背景下降准置换MLF稳定市场流动性和利率总体水平，相当于既缩小了过去不断扩大的中美利差预期，又有利于稳经济大盘，从短期和长期二个方面稳定了人民币汇率预期，使在岸和离岸人民币对美元汇率从贬值高位回落，升至目前7.1左右的趋势进一步稳固，人民币贬值和资本流出预期更加趋弱，有利于为稳经济大盘提供相对更稳定的外部环境。

IMI研究员、招商证券银行业首席分析师廖志明及其团队表示，本轮降准有望缓解上市银行息差压力。截至22年9月末，42家上市银行存款余额合计171万亿，若本轮降准资金全部用于MLF置换，可降低上市银行成本每年约36亿。根据42家上市银行2021年归母净利润数据静态测算，本轮降准可提升上市银行净利润约0.19%。考虑到部分资金或将用于信贷投放，他们认为本轮降准对银行利润的实际影响将高于0.19%，有助于缓解息差压力。

尹睿哲及其团队发现，短期内降准对于缓解此前市场的资金面焦虑有帮助。但这不改变中期运行逻辑，即中期角度下社融结构筑底过程中的降准反而加强了后续基本面的筑底逻辑。短期内如果参与反弹行情，需要留意安全边际。推荐关注三个方面的信息，即基本面高频指标是否回落、对资金面的预期是否修复、以及超长债交易情况。中期来看，9月可能已是本轮牛市与熊市的分界点，基本面的周期正在震荡过程中逐步筑底，积蓄新的动能。

钟正生及其团队强调，针对资本市场，本轮公告降准下调25bp符合预期，已被市场充分定价。此外，从近年降准后的市场表现看，股市和债市的趋势并未因降准而改变。

最后，为了更好地理解本次央行降准的产生背景与政策方向，IMI宏观经济研究室结合近五年来国务院常务会议部署的央行9次降准政策及其实施步骤，整理总结了下表1。

表1  近五年来央行降准政策实施概览

资料来源：综合中国人民银行、中泰证券研究等机构发布的公开信息整理

选题：IMI宏观经济研究室

撰稿：刘越、马吉娟

主编：朱霜霜

来源：IMI相关专家供稿，并综合志明看金融、熊园观察、睿哲固收研究、钟正生经济分析等公众号的发布内容。

版面编辑｜曹涵琦

责任编辑｜李锦璇、蒋旭

总监制｜朱霜霜

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